国泰保险经济现企稳迹象估值修复启动

一、利率市场化改革的政策利空出尽了吗?

出尽了。虽然此次只放开了传统险，分红险和万能险放开是迟早的事，但由于这两大主体险种已经是浮动利率制，不是短期计划中需要做的事。

二、保单利润率是否面临长期下降的趋势?

不会。预计分红险(万能险)定价利率放开与税延养老政策推出会放在同一个时间窗口内考虑，这样，产品利差缩小与产品结构优化会同时发生，保单利润率并不存在长期下降的趋势。目前来看，由于传统险和养老险没有发展起来，我国寿险新单的利润率(新业务价值/新单保费)只有17.3%，我们估算，在利率市场化改革和税延养老政策都推出后，保单利润率仍能维持在17%左右。

三、会否出现日本那样的长期利差损?

不会。虽然我国经济发展与日本80年代有很多相似性，也面临利率市场化改革，但不会出现日本那样的利差损：一是我国当前的利率水平不高，而当年日本处于高利率阶段；二是保险（放心保）投资因受到较多管制而收益率不高，在放松管制和利率市场化的过程中，收益率还有上升空间；三是在1999年以前我们已经发生过利差损风险，监管上会比较谨慎。

四、下半年政策环境会好转吗?

会。宏观政策微调稳增长，经济已出现企稳迹象；中观政策上，金融领域去杠杆、治理影子银行，是对短借长贷的纠偏，“钱荒”有利于险资发挥长借短贷的优势；行业政策上，明显强调保增长，且利率市场化改革告一段落，税延养老试点政策将登场。

五、基本面会好转吗?

已经好转，趋势继续。保监会已经表示“上半年形式好于预期，稳中有进”：保费增速升到9.5%(去年4.5%)，投资收益率升至近5%(去年3.4%)，估计盈利增长50%。我们预计下半年投资收益率将上行至5%以上，寿险保费增速有望突破10%，盈利增速提升到60%。

六、究竟在担心什么?

主要的担心还是经济增长及资本市场。就投资端而言，保险和银行、券商的最大差别还是在股票上：银行不能介入资本市场；券商虽有自营，但没有哪家主流券商的自营规模达到了资本金的规模；保险的权益投资比例虽然一再降低，行业平均降至了10%(高可至20%)，但即使按大型公司7-8%的水平，也差不多相当于全部资本金投入了股市(包括基金)。

七、下半年保险股怎么看?

估值将有20%-30%的修复。宏观政策微调保增长初现成效，从PPI及大宗商品价格来看，经济企稳迹象明显，在此背景下，股市不存在大的风险，随着基本面改善持续及政策环境好转，“中值回归”规律将起作用，股价表现上，很可能是上半年的逆过程。由于总体上是行业性的机会，因此行业评级为增持，公司推荐：中国太保(601601)、新华保险(601336)。（国泰君安）

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